1) Un regain de protectionnisme chez les "vieux" pays riches contre les "nouveaux" pays pauvres

2) Une crise politique provoquée par un éventuel "non" de la France et les Pays Bas au TCE

3) La réforme du pacte de stabilité ouvre la porte à toutes les dérives

Le 1) et le 2) constituent, en quelque sorte, le terreau de la discorde. Il est vrai qu'il est plus facile, pour l'Allemagne et la France, d'accuser les Polonais de leur prendre leurs emplois que de s'interroger sur les causes internes de leur chômage. Encore que ce soit un peu injuste de dire ça de l'Allemagne, qui vit une période de grandes réformes, assez douloureuses. (Elle...).

La réforme du pacte de stabilité, quant à elle, pose un problème plus directement économique, qui est le problème du passager clandestin. Petit rappel. Dans une économie Ricardienne, avec des contribuables qui anticipent parfaitement la politique budgétaire, un déficit est sans effet. Puisqu'ils savent que le remboursement de la dette va passer par une hausse des impôts dans le futur, ils augmentent leur épargne pour faire face à la pression fiscale à venir. Donc, l'augmentation de l'offre de titres financiers (obligations d'Etat) est compensée par une augmentation de la demande de titres financiers, si bien que le taux d'intérêt n'a pas de raison d'évoluer.

En revanche, dans le monde réel, la hausse des déficits n'est pas entièrement compensée par une hausse de l'épargne. Que se passe-t-il quand l'offre est supérieure à la demande ? Les prix baissent ! Et la baisse des prix des obligations, ça signifie la hausse du taux d'intérêt. La hausse du taux d'intérêt, elle, décourage les investissements et une partie de la consommation (acquisitions immobilières notamment). Donc, une partie au moins des bienfaits que peut attendre un gouvernement d'un déficit public risque d'être compensée par une baisse de l'investissement. On appelle ça l'effet d'éviction. Un pays qui contrôle à la fois son budget et sa politique monétaire doit donc la jouer fine, et tenir compte de cet effet d'éviction quand il tente une relance budgétaire. 

Mais pour un pays qui appartient à une zone monétaire dans laquelle il pèse peu, la question de l'éviction est moins problématique, car sa propre offre de titres pèse relativement peu par rapport à l'offre totale de la zone. Du coup, il peut être tentant de tirer un peu sur la corde, sans se soucier de l'impact des déficits nationaux sur les taux de la zone. D'où l'intérêt, à défaut de transférer à l'Union Européenne la politique budgétaire, d'avoir des règles en matière de déficit. C'est le sens du pacte de stabilité. Le problème du passager clandestin est le suivant : chaque pays se dit qu'il peut creuser son déficit sans que ça ait d'impact significatif sur le taux d'intérêt. Mais si chaque pays creuse effectivement son déficit, l'ensemble de ces déficits a, lui, un impact sur les taux. On est là en présence d'un divorce entre l'intérêt général et la somme des intérêts particuliers. 

On peut aisément comprendre l'amertume d'un pays qui aurait naïvement respecté les règles, et qui serait le seul dans ce cas. Il serait perdant sur les deux tableaux : il ne bénéficierait pas d'un déficit, mais il devrait néanmoins supporter des taux d'intérêts élevés. L'inquiétude de Fels au sujet de la réforme du pacte de stabilité n'est donc pas totalement hystérique. Je tombe d'ailleurs sur une dépêche relatant les protestations émanant de la Bundesbank, qui fut, en son temps, un modèle pour tous les banquiers centraux de par le monde, et dont j'ignorais d'ailleurs qu'elle pouvait encore avoir un avis sur ces questions là. (au fait, je suis absolument incapable de citer le nom d'un seul des dirigeants actuels de la Banque de France).

Effectivement, si ce problème de coordination économique se greffe à des discordances politiques, il y a bien quelques raisons de s'inquiéter. De là à diagnostiquer une possible fin de l'Euro, il y a un pas qui me parait quand même un peu vite franchi. Citation :

"How could EMU break apart? As I see it, the most likely break-up scenario entails a weakening of the ‘stability consensus’ within the union, with sharply rising fiscal deficits in some countries and increasing political pressures on the ECB to create higher inflation in order to erode the real value of government debt. Naturally, the ECB would likely put up a tough fight initially, but eventually it is difficult to see how it could stem against a loss in the stability consensus that we assume in this scenario. High fiscal deficits and rising inflation could then lead to a wave of protests in countries which have historically had a high preference for price stability, such a Germany. One or several political parties could then jump on the issue, promising to lead the country out of the ‘instability union’ by introducing a New Deutschmark, which would be internally and externally more stable than the euro."

Sans pouvoir me fier à plus solide qu'à mon intuition, j'incline quand même à penser que l'ambition politique de construire l'Europe l'emportera sur ces éventuelles tentations. Disons qu'une vraie politique de baisse durable du chômage en France, Italie et Allemagne diminuerait considérablement les risques d'émergence d'un tel discours de rejet de l'Euro.

En fait, je ne sais pas si cette note de Stanley Morgan est favorable au OUI ou au NON. Les partisans du OUI pourront dire : "Voyez, si vous votez NON, c'est la catastrophe pour l'Europe". Les partisans du NON pourront dire : "Voyez, voter NON sera un pas décisif vers la disparition de l'Euro qui nous a privé de notre souveraineté monétaire".

Ca me fait penser qu'il faudra que j'écrive une note sur les Zones Monétaires Optimales. Ce sera un exercice plus reposant que de se demander si l'Europe en est une...